来源：锌刻度

这半年多来，随着港股上市公司泡泡玛特股价的起起伏伏，一众投资者也跟着体验了一把“极速心跳”的感觉。

其实，泡泡玛特在上市之初确实为股市上演了一出“股价疯涨”的好戏——上市两个月涨幅达52.17%。然而自今年2月17日盘中触及107.60港元历史高点后，泡泡玛特股价一路回调，截至3月25日降至近期低点46.65港元，区间跌幅超40%。

虽然到了6月初，泡泡玛特股价略有上升，创下近3个月的新高让市值重回千万级，但好景不长，前两天其又被曝出股价下跌11%的消息。截至锌刻度撰稿时，泡泡玛特的股价已经回落到51.95港元，市值则停留在728.3亿港元。

对投资者来说，有一个好消息是中信证券(23.080,0.21,0.92%)、西部证券(7.480,-0.02,-0.27%)、高盛等机构纷纷发布研究报告，表示看好泡泡玛特作为潮玩龙头公司的持续进化能力，并予以“买入”评级。

不过锌刻度在询问相关消费者并走访其线下门店过后，发现了隐藏在股价之下，作为泡泡玛特生存和发展基本盘的产品，其最真实的消费现状。或许会给股价的反复横跳带来更清晰的明证，为投资者厘清看待其未来的思路。

价格劝退路人，主力军也“叛变”了？

因性价比低错失路人盘，主力军“年轻人”也稳不住了

“妈妈我想要这个！”看着女儿指着盲盒摆出一副“你不买我不走”的架势，站在泡泡玛特线下机器人(12.620,-0.61,-4.61%)商店前的郑瑜扫了一眼显示屏里标明的价格后，也给出了自己的态度，“这个太小了，妈妈带你去超市买大娃娃好不好？”

稍微劝说了几句，郑瑜就说服了女儿，放弃购买这些在她看来又昂贵又不实用的娃娃，“小孩子不就看着包装好看就想买吗，其实也就是一时兴起不是真的想要。”郑瑜告诉锌刻度，她不懂什么是潮玩IP，也不知道为什么一个巴掌大的小包装盲盒玩具就能卖到五六十元，“除非是她真的特别想要，比如她看了很久的《超级飞侠》，想要同名主题玩具就可以给她买来玩。其他时候我给孩子买玩具更看重性价比，这个很明显不符合我的要求。”

摆在人流颇旺的商场首层中心位置，锌刻度蹲守这个机器人商店的一小时里，又看到好几个被吸引到的小孩子主动拉着父母凑近，但确实没有家长愿意为孩子的“临时意愿”买单，在锌刻度问起原因时，他们的回复基本和郑瑜一致，“这个价格太贵了。”

当然，尽管像郑瑜这样带着孩子的消费人群，在线下消费场景占据着非常大的比重，是被不少商家瞄准的优质客户。但于泡泡玛特而言，现阶段其主力消费人群仍是拥有消费自主权、更具消费个性的年轻人。

Mob研究院分析师认为，“盲盒的核心消费者是一线城市女白领、Z世代大学生；线下是盲盒主要消费渠道，外观可爱是主要消费动机。”

高中生小关就是被泡泡玛特Molly系列盲盒吸引进店的其中一员，漂亮的外观形象加上盲盒的随机抽取属性，曾让小关为之掏空了自己的零花钱，“当时很想攒齐包括隐藏款在内的所有Molly娃娃，后来证明我确实手气不好。”小关告诉锌刻度，她不想和朋友置换没有的Molly，那样就丧失了只有自己抽盲盒凑齐一整套才能带来的成就感。

小关对Molly盲盒的喜爱，其后也延续到了泡泡玛特的其他盲盒系列，形成了每周必去门店抽一回的消费习惯，“一周只买一个的话，我的零花钱还是挺够用的。”但这种热情在2020年初泡泡玛特深陷抄袭事件之时便戛然而止。

彼时，泡泡玛特新品AYLA动物时装系列一经发售就受到了用户的热捧。遗憾的是，销售额破百万的AYLA很快就“翻车”了。据相关媒体报道，有网友曝出泡泡玛特的AYLA动物系列盲盒疑似抄袭了“BJD娃圈”里知名“娃社”DollChateau（中文简称：娃娃城堡）2017年发布的席桑和翠丝特等娃娃。

“谁愿意花钱买一个抄袭别人设计的娃娃？”面对小关等消费者和DollChateau的质问，虽然泡泡玛特并不承认，但一向遵循“盲盒产品非质量问题不退不换”原则的它，“在小程序上可以申请退款”的举动已经说明了一切。

不止是至今还未敲定的抄袭事件。锌刻度发现，泡泡玛特还在从质量、售后、服务等多方面试图激怒更多用户：在黑猫投诉上，有关泡泡玛特的投诉贴已经累计到4016条，问题集中于“瑕疵品退换货难”“预售产品发货慢”“返修时间过长”等。

对此，有业内人士告诉锌刻度，盲盒产品的卖点主要是隐藏款的稀缺性和略带博彩属性的神秘感，等到消费者的新鲜感褪去、回归理性之后，其消费行为必然会受到质量、价格、服务等多方面因素影响。

在闲鱼上贱卖泡泡玛特产品的用户

据艾媒咨询的一组数据，超过 3 成受访网民认为盲盒噱头过大，产品本身缺乏实用性，超过 2 成用户认为价格不合理，一定程度上反映出了盲盒市场的“泡沫”现状。在二手交易平台闲鱼上，大量贱卖泡泡玛特产品脱坑的用户，似乎也在印证着这位业内人士的观点，“只有更具情感共鸣的IP，才会促成更持久的购买行为，让产品有真正的收藏价值。”

找不出第二个“Molly”，龙头宝座坐不稳？

尽管口碑受累的局势暂时难以扭转，但从数据上看泡泡玛特的营收不算差。

据财报显示，泡泡玛特2020年营收为25.13亿元，较上年的16.83亿元增长了49.3%。不过高增长势头已然不再，因为只要对比就可发现，其2018年和2019年的营收同比增速分别为225.5%和227.2%。

营收增速从三位数暴跌至两位数，这或许与迟迟无法挖掘出第二个“Molly”有关。虽然泡泡玛特的新品销量还行，比如MONICO的异想世界，作为该IP的第一个盲盒系列产品，发售后迅速跻身淘宝盲盒玩具6月销量Top10。可是， MINICO、牙龈怪、鱼喵．．．．．．这些被泡泡玛特接连不断推出的新IP产品，摆在让泡泡玛特爆火出圈的“Molly”面前，也仅仅是还行罢了。

而作为支撑起亮眼数据的顶梁柱，“Molly”的颓势早就写在了财报里。根据泡泡玛特的招股书及首份财报数据显示，2017年到2020年的四年间，“Molly”IP的营收占比逐年下降，依次为89.4%、62.9%、32.9%、14.2%。

事实上，一个长青的IP及系列产品背后，通常是其出品方不断以游戏、影视作品等方式输出新故事，维持其活力。根据Statista发布的一份全球最有价值IP排名显示，前10个IP中，时间跨度最长的是陪伴了用户将近一个世纪的宝可梦Pokémon，其留存至今，甚至已经成为了日本乃至全球的一个知名的文化符号。

全球最有价值IP排名

但“Molly”没有IP故事。由香港设计师王明信在2006年设计而成的“Molly”，直至泡泡玛特创始人王宁与其签下独家授权，并以“盲盒+潮玩”的形式被推出后才成为爆款，很难讲“Molly”与泡泡玛特是谁成就了谁。可回想一下，在没有遇到泡泡玛特之前，有多少人知道“Molly”？

52TOYS创始人陈威曾评价泡泡玛特，称其做的就是潮流玩具，“又叫设计师玩具，英语叫做art toys或者designer toys。”而真正有收藏价值的玩具，“并不是由公司说了算，它需要有个核心的艺术家阶层，并获得这个阶层来认可，而这是需要一个过程的。”

“盲盒模式”为“Molly”系列产品赋予了一层足够吸引人的光环，而有了一个成功范例之后的泡泡玛特，还期望用“盲盒模式”复制下一个爆款“Molly”：一方面，泡泡玛特尝试像“Molly”这样的孵化艺术家IP，比如新IPSKULLPANDA、密林古堡系列等产品；另一方面，泡泡玛特还与哈利波特、火影忍者、真人等知名IP合作，推出“二创IP”系列产品。

打脸时刻来得很快。前者与个人艺术家联系紧密，一旦该艺术家名声受损，产品也会受到很大的影响，比如创造“Molly”IP的王明信就曾被爆出负面新闻引发用户不满，AYLA也因涉嫌抄袭被用户抵制。

至于后者，与知名IP做联名产品固然可以笼络住一部分IP粉，但对外部IP形成依赖相当于将发展命脉捏在别人手里，且毫无独家竞争优势可言，无怪有用户嘲笑泡泡玛特的产品是“蹭别人热度的低档手办”。

“频繁推出新品是一个不太明智的选择。”一位市场观察人士告诉锌刻度，从泡泡玛特加速上新的动作，能看到其渴望迅速找到一个新爆款以维持其龙头地位的决心，“但让消费者接受一个新产品需要一定时间，短期内接连上新容易让消费者过快对新品丧失兴趣，也不利于开发IP的后续价值。”

坏消息不光来自内部。从盲盒行业整体现状来看，泡泡玛特的优势并不算大。有数据表明，行业竞争激烈，泡泡玛特市场份额暂时领先，但仅仅占比8.5%，行业长尾部分占比近8成，这个赛道正不断涌来更多实力强劲的竞争者。

相关数据显示，潮玩相关企业至今已超过800家。其中，新锐公司ToyCity玩具城市在8月初刚完成了近亿元人民币的A+轮融资，52Toys也分别在2018 、2019年获得了1亿以及数千万元人民币的两轮融资。

跨界选手名创优品、优酷等，纷纷以行动表示自己也想分一杯羹。据悉名创优品于2020年宣布设立TOPTOY的潮玩集合店，主打平价盲盒。优酷则推出《乡村爱情》盲盒，上线 6 小时官方便宣布首批预售售罄。

综合来看，没有新的爆款IP支撑，泡泡玛特能否稳住现在这个盲盒潮玩龙头宝座，还充满着太多不确定。

被玩坏的“盲盒模式”，难撑起泡泡玛特的未来

IP之外，“盲盒模式”本身也很值得讨论。

溯源盲盒，其前身是日本的福袋，早在上世纪90年代初就以集卡的形式引入到了国内。在商家将潮玩IP手办与福袋这种购买方式融合过后，就变成了时下盛行一时的盲盒产品。

因为内容商品的不确定，盲盒产品之所以击中消费者心房，不在于人们对商品的真实需求，而是购买盲盒商品过程中会带来的快乐体验。随着泡泡玛特带领盲盒潮玩的出圈，“盲盒+”这种极具诱惑力的营销方式也闯入了更多商家的视野。

机票、宠物、零食、服装．．．．．．“盲盒模式”迅速席卷多个行业，将消费者带进“万物皆可盲盒”时代，但“盲盒热”之下，问题也接踵而至：飞机盲盒大多数都是尾舱单程票、购买宠物盲盒收到病猫病狗、零食盲盒抽到过期食品、质量款式全凭运气的服装盲盒．．．．．．

从本质上讲，日本的福袋算是商家回馈消费者的一种打折手段，经久不衰的根源是双方都能从中得益，商家能乘机清掉积攒的库存，消费者也能通过这种方式获得物美价廉的体验。但在国内，由泡泡玛特掀起的这股盲盒狂潮，商家从中只看到了这是一个成本低而效果超好的新营销方式。

对于商家为何如此热衷于盲盒式营销，中国政法大学传播法研究中心副主任、中国消费者协会专家委员会委员朱巍认为，最主要的原因就是商家利用了消费者的赌徒心理，从中谋取利益，“盲盒消费的随机性给人以不确定感，消费者不知道盲盒中的产品究竟是什么，因此会感到好奇，也会产生以小博大的赌徒心理，从而引发非理性消费。”

针对被野蛮经营的“盲盒模式”，新华社发文曾发文直指“盲盒热”所带来的上瘾和赌博心理在滋生畸形消费，并呼吁监管部门应进一步规范盲盒经营模式。

作为“盲盒热”的源头，泡泡玛特首席运营官司德回应表示，“盲盒并非不成熟的商业模式，一些品牌将贵金属、碎钻等做成盒子，更偏赌博，才是扰乱市场。泡泡玛特更希望监管介入，肃清行业发展。”

在理解泡泡玛特顺势而为所做出的表态之前，值得注意的是Mob研究院曾在《2020盲盒经济洞察报告》中指出，“泡泡玛特主要成本中，商品成本是大头，占44.4%，IP授权成本占比仅仅4.4%；泡泡玛特的毛利率高达64.8%。”

图源：Mob研究院

一个产品毛利率如此之高的企业是否有溢价收割用户“智商税”之嫌，外界很难分辨。但从消费者将对泡泡玛特相关产品及服务的不满，以数千条黑猫投诉贴的方式诉诸人前，“物不美”的大众印象清晰可见。

以“盲盒模式”起家，并仍寄望于通过“盲盒模式”带来一个更加辉煌的未来，摆在泡泡玛特面前一个更为严酷的现实是，被那些不良商家肆意滥用过后的“盲盒模式”，能否再次得到害怕踩“坑”的消费者的信任。