来源：第一财经YiMagazine
快递物流业在中国至今都没发展成好生意，这让“好公司”顺丰近年来的很多尝试都显得很先锋，也会导致一些意料之外的亏损。
记者 | 许冰清
编辑 | 王姗姗
顺丰今年的股价，并不像它送快递时一样让人安心。相比春节前的历史最高点，顺丰的市值目前已经缩水超过3000亿元，相当于“腰斩”。
业绩层面的大问题，从公司一季度出现近10亿元的意外亏损时，就令投资者紧张。当时王卫曾在业绩说明会上表示，公司“二季度肯定不会再亏，但全年利润还不能回到去年同期水平。”二季度净利润重回17.49亿元的正轨，证明了他的预估，但也无力挽回上半年的整体业绩。
顺丰业绩承压的原因，可能是花了大力气建设基础配送网络，并且揽收了过多利润率偏低的“电商件”。今年上半年，顺丰的这部分“经济快递业务”收入同比增长高达69.16%，整个速运业务件量增长了14.76亿票。顺丰表示，电商件较低的价格，已经在一定程度上影响了整体毛利率水平。
另一方面，顺丰体系内的供应链、同城急送等新业务，营收规模也都在快速上升。以与顺丰有同城急送合作的大客户“金拱门”，也就是麦当劳中国为例：2021年上半年，麦当劳中国为顺丰贡献了7.68亿元收入，同比增长接近40%。而从利润视角来看，顺丰的新业务今年上半年仅贡献了0.76亿元利润，意味着才刚刚进入盈利阶段。
顺丰业绩的动荡，某种程度上是一种转型期阵痛的表现——顺丰不希望外界始终将它看成是只做高端商务件、强调时效与服务的快递公司，而希望投资者充分意识到顺丰的“集团”性质，将其视作一家真正的综合物流服务商、乃至一家优质的技术公司。
如此激烈的转型，必然会造成市场的认知分歧。顺丰要想将中国的物流市场从帮派混战的江湖，改造成一个现代化、高价值的好生意，可能也得先证明，自己还是一家好公司。
和许多大企业家一样，顺丰控股的创始人、董事长王卫也是个“狠人”。据说他很喜欢一种叫downhill的极限运动。这项运动需要骑手控制专业自行车，以高速从山顶向下俯冲，整个过程富有野性和暴力色彩。
这类花边细节的解释空间很大。比如，当顺丰凭借持续向好的业绩，市值一举冲上5000亿元人民币时，外界可以从这个极限爱好中看出王卫敢于冒险的企业家精神；但当顺丰自身的股价也开始从高位向下俯冲时，股民又变得对风险极度厌恶，只愿意接纳一个专业、可靠，形象与顺丰快递员一致的管理者。
王卫只能道歉。2021年第一季度，这家持续盈利的公司罕见地出现了接近10亿元的亏损。季报发布后第二天，顺丰股价一度跌停，当时市值蒸发超过700亿元。王卫为此公开向投资者致歉，称自己“在管理上有疏忽”，类似情况不会再出现。同时，在顺丰任职近6年的CFO伍玮婷也宣布离职，改任顺丰物流产业园的资本运作顾问。
从“大白马”变成“大暴雷”，顺丰的亏损来得一反常态。按照王卫的说法，春节期间发给快递员的6.2亿元加班费、因运量不足导致的成本虚高，以及为长期竞争铺垫的基建设备投入，共同导致了这笔亏损。但由于季报数据的披露精度有限，这些说法都难以被查证。
投资者的紧张情绪，可能更多来自于一个月内顺丰在年报和一季报内展现出的完全不同的两种形象。从披露详尽的年报数据来看，顺丰还是中国业绩及品牌形象最好、且最有可能实现多元化发展的物流公司之一。
只要涉及到物品的移动、流转，就可以归入“物流”的服务范畴，所以这是一个涉及生产、销售、管理和终端消费者的全链条行业。集生产资源、消费需求和进出口规模为一体，中国自然也是个物流大国。
顺丰收入中占比最大的一部分，来自于小件物品流转的最后几公里，也就是快递行业。2020年，顺丰这部分的收入超过1100亿元。不过，综合国家邮政局和顺丰的经营数据可以发现，如果按包裹量计算，顺丰在这一领域的市场占有率还不到10%。
此外，在体积、重量更大的快运领域，以及冷链、医药等特殊物流领域，甚至是针对上游行业的供应链服务，顺丰也都有所涉及，收入稳健。顺丰也试图以“从物流到商流”的思路频频涉足电商，但一直处于屡败屡战的局面。此外，王卫甚至一度认为，由于顺丰有较高的智能化率，以及输出供应链解决方案的能力，未来可以按技术公司而非物流公司的定位来重新为顺丰估值。
显然，顺丰努力想将中国的物流市场从帮派混战的江湖变成一个现代化的好生意。这是一场持久战，现在最紧急的，还是得先自证其“好公司”的定位。
同行与价格战一起到来
时间走到今年5月，股价历经大折价的顺丰首先要面对的一个问题就是：与即将上市的京东物流相比，当下谁的投资价值更大？
顺丰和京东同属高端物流，起步于自营模式，舍得在仓储、卡车这些重资产上投钱，有很高的自动化水平，并且都很接近终端消费者。但两者的差别也很明显——顺丰的定位，是一家可以服务于任何公司的第三方，而京东物流，至少目前看上去还是服务于京东电商的物流公司。
在招股书里，京东物流不止一次提及自身经营状况与京东相互独立。但事实上，京东物流的营收大部分仍来自京东集团，尤其是京东的自营业务。如果扩展到使用京东仓储服务的“一体化供应链”客户，相应营收在京东物流总收入中的占比将进一步上升到80%。
在京东集团的物流版块中，还有一部分是投资控股的同城配送业务达达。顺丰在这个领域算是新手，但掌握着一些优质的大客户资源，比如麦当劳。2020年，顺丰的同城配送收入超过180亿元，而达达不到60亿元。
最后，不管是京东物流还是达达，目前仍处于亏损状态，所谓的重资产投入与网络效应，都还没能在利润层面充分兑现。相比之下，顺丰每年5%左右的净利润率，是更令人安心的成绩。
不过，2020年也是顺丰上市以来净利润率首次跌破5%的一年。新冠疫情造成各类运营成本大幅提升的同时，顺丰注重的电商件业务也对公司的利润表造成了不小冲击。
长期以来，“通达系”的圆通、中通、申通、韵达四家公司，是消化电商快递的绝对主力。其中业务量最大的中通，在2020年消化了超过170亿件快递。“通达系”的物流网络与运营效率，主要依赖大量的加盟商来共同实现，薄利多销的模式也使每单快递的收入降到2元左右，甚至更低。
2020年，以服务拼多多快递需求为主、同样走加盟模式的极兔速递，在风险投资的助力下发起了“低价倾销”，由此掀起一轮标志性的价格战。到2020年双11期间，极兔已经可以做到单日1500万单的规模，并喊出了“义乌0.8元发全国”的超低价。
这一年，顺丰也走到了发力电商快递的关键时期。过去，顺丰是靠着冷链、急送或是保价等特殊需求来争取电商客户，但低价仍是快速获客的最好办法。顺丰在2020年力推单价3至4元的特惠业务，令公司经济快递业务的收入同比增长超过60%。
伴随电商件业务规模的扩大，顺丰进一步调整了人员和运输成本结构，将更大比例的运营成本转嫁给外包公司。2020年，顺丰的外包成本超过800亿元，为史上最高。它不再像过去那样强调自营，而是变成了以利润率为核心的灵活策略。
但降价吸单的策略，短期内对顺丰快递业务的利润结构产生了明显影响。根据披露的经营数据，《第一财经》YiMagazine简单估算了公司单件快递的收入、成本及毛利率变化。其中，单件快递的毛利率在2020年同比下降近5.5%，对顺丰的影响是最大的。
在国内快递业的发展进程中，价格战不是首次出现，但像极兔这样全新的挑战者，对于行业有可能产生的“鲶鱼效应”却不容忽视。美国UPS曾在1970年代至2000年代，利用两轮价格战重塑美国快递市场格局。UPS当时的最大对手是联邦快递（Fedex）。站在后者的角度观察，从单件快递收入及净利率这两个维度看长期变化，它确实受到价格战的影响。
不过，UPS与当前极兔的差异在于：UPS在两轮价格战中，都有明确的核心诉求（开发隔夜市场、争夺大客户）；极兔发动价格战，除了在份额上冲击现有市场格局，看不到其他更明确的中远期意图。相比之下，顺丰当下在做的各项重资产建设，均与这家公司的长期战略挂钩。
亚洲首个货运机场的价值
如果仅从物流网络的成熟度来说，市面上任何一家大型快递公司，都可以在华东或是华南等局部市场，做到“次日达”这件事。但要将流转效率精细量化到小时维度，再“以效率定价”，反向包装成可出售的全国化服务，就不仅需要全程数字化的监控与管理，也需要大量基础设施的投入。
在投资基础设施这件事上，京东与顺丰的选择截然不同。京东物流由于要满足自营电商的物品管理需求，它的效率优化重点放在了“亚洲一号”这类大型仓库的自动化、智能化升级上。顺丰虽然也拥有大量的仓库和物流园区，但更重视提升运输网络的整体速度和效率，其中最重要的投资，就放在了采购航空货运能力上。
作为国内航空货运的最大货主，顺丰目前拥有75架全货机，以及2027条航线上的稳定客机腹舱资源。在2020年年报中，顺丰也披露了其在国内市场复杂的航线网络，其中包括了杭州、深圳、北京三大流通枢纽，但整体以城市间对开航线为主。
顺丰速运集团副总裁、顺丰航空总经理李胜曾经在2015年的中国民航发展论坛上总结过：中国快递业有着由西向东、由南向北的单向性特征，这意味着这两个方向的货源充足，供不应求。由北向南、由东向西的方向则货源不足，有时甚至低于30%。
因此，中国的快递公司在网络布局上，需要处理好这种单向性特征，才能实现更高的运营效率。根据顺丰披露的运营数据，《第一财经》YiMagazine估算出当前顺丰全货机部分的日常装载率仅为54.45%，存在较大的提升空间。
在联邦快递的发展历史上，存在一个现成的物流网络改进方案，即以孟菲斯机场为核心的“轴辐式货运网络”。
美国的快递行业起步于19世纪，早期的发展核心是载运量大、成本低的陆路运输。但随着国内高端制造业发展，货运物流开始呈现“高密度、高价值、高时间敏感”的特质，为发展航空货运带来了机遇。联邦快递正是抓住这一市场变化，首创了以专机递送的隔夜快递服务。当时，它选中了气候和地理区位都很好的孟菲斯机场，作为公司新的货运基地，并围绕孟菲斯机场重整航线，从原来的城市间对飞模式，改让所有航线都以孟菲斯机场为中心点，形成一个类似自行车轮中，辐条围绕着轮毂的网络状态。
轴辐式网络有很多好处，而且是环环相扣的整体改善。比如，在同样的航线数下，轴辐式可以大幅增加对于城市的覆盖能力；指挥得当的话，航班的进港、出港时间都可以安排在一起，货物能在最短时间内被重新配置，再进入下一段运输过程；所有货物都在枢纽机场集中，飞机在回程时也能载货，整体的载货率也提升了；载货需求提高后，又可以换用单位油耗及其他成本更低的大型机执飞，进一步提升单次的运货量……
根据华创证券的相关估算模型，《第一财经》YiMagazine进一步评估了不同装载率下，各机型每公里的单位运输成本。在各机型中，波音747这类大货机的成本优势确实最为明显。因此，顺丰未来有可能会进一步调整机型结构，购入或租赁更多宽体货机。
要实现上述改进，当然首先要有一个枢纽机场。顺丰计划中的这个“东方孟菲斯”，选址于湖北鄂州，全名“湖北国际物流核心枢纽项目”。这将是全亚洲第一个、全球第四个货运枢纽机场，1.5小时至2小时飞行范围内，能覆盖经济及人口占全国90%的地区，并可接入中部地区发达的高铁、公路及水运网络。
在鄂州机场超过300亿元的总投资中，顺丰通过其子公司及合资公司统筹了其中的绝大部分。未来，顺丰显然计划围绕这个全新的货运机场，重新梳理其航线资源，进一步提升航空业务的运营效率。
但问题最终会回到时效件本身的市场规模变化。顺丰在大多数客户心目中建立的差异化品牌形象，与其“快、准、稳”的时效件产品密不可分。中国的时效件是一个高垄断性、高毛利的生意。市场上目前仅有EMS、顺丰及京东物流三家可以提供成熟的时效件服务，且三者的市场分野较为明显——EMS垄断了政府公文的递送需求，京东物流专攻高客单价的消费品快递，顺丰则较为重视企业文书、样品等寄送需求。顺丰借壳上市的2017年，时效件几乎是公司唯一的业务重点，当年公司的毛利率高达24.67%。
造成顺丰在2021年第一季度出现亏损原因之一，也正是时效件业务的增速放缓。电子合同、电子发票的普及，以及短期争夺高客单价消费品客户的过程，都会对顺丰的时效件业务造成冲击。
顺丰曾表示，目前电商件的运输大量借用了时效件已有的运输网络，且正在探索快慢件的合理分配策略。也就是说，未来几年内顺丰还可能会持续这种“杀鸡用牛刀”的做法，以短期利润来换取中长期全网效率的提升。
“难而正确”的创新业务
“（数字化供应链）这件事是总裁的一个梦想……有投资人说，以为买了一个物流公司，结果投了一个科技公司。祝贺大家有这么个认知。”
在2020年的股东大会上，顺丰集团副总裁徐前是这样为介绍供应链业务开场的。他的业务身份是顺丰数字供应链解决方案的CMO。
2017年借壳上市后，顺丰开始拓展快递以外的其他物流业务，其中既包括货品重量和体积更大的快运服务，也包括冷链、医药等特种运输服务，以及跨境物流。在这些新业务中，供应链可以说是最模糊的一个方向。
顺丰大规模切入供应链服务，是从两笔对外资公司的收购起步的。
2018年8月，顺丰宣布收购全球冷链物流供应商夏晖（HAVI Group）的一家香港子公司控股权，并以此为基础成立合资公司新夏晖，为品牌提供端到端供应链冷链解决方案。此前，夏晖是麦当劳在全球市场的长期合作服务商。
2018年10月，顺丰又披露以55亿元现金收购DHL在中国的内地、香港及澳门的供应链管理业务，以及管理团队和相关技术。被收购后的DHL中国业务也更名为顺丰敦豪，是目前顺丰供应链业务的核心公司。
DHL是德国邮政集团的全资子公司。能为B端客户提供一体化仓储、运输、物流管理和综合物流的供应链业务，正是DHL区别于UPS、联邦快递等物流巨头的一块独特收入来源。对比DHL和UPS在2019年的收入结构，DHL的供应链收入占比已达22.5%左右，而UPS仅为4.6%。DHL客户广泛分布于零售、消费、汽车、科技、生命医疗、工程制造等多个行业，在欧洲市场的大客户包括阿迪达斯、雀巢、特斯拉、苹果、施耐德等。
顺丰通过收购DHL中国业务，以“抄近路”的方式切入供应链市场，起步阶段就有国际经验辅助指导。但顺丰希望在中国市场实现的供应链服务，要比DHL在欧洲涉足的那些更为精细化、本土化。
在2018年的公司年报中，顺丰拆解过国内三大行业对于供应链的各类需求，其中诸如门店间调货、前置仓、同城急送、逆向物流（即上门收取消费者退货，并将其送回仓库）等服务，都是具有“中国特色”的需求。
作为一家热衷标榜技术能力的公司，顺丰会主动向购买供应链服务的客户，提供一些新潮的数字化解决方案。在2020年股东大会上，徐前分享的一个例子就是顺丰与星巴克的合作。
这一计划前期筹备长达两年，星巴克提出的目标包括数字化管理星巴克在华的生产、经营和门店，让存货满足全域营销需求，同时提升消费者体验。为此，顺丰在试点合作的星巴克门店中，引入了带有图片识别、行为识别的AI设备，以及通过重力感应测算货品动销率的重力货架。
徐前表示，这套将“门店环境线上化”的场景化供应链改造思路，有效提升了星巴克对于爆款商品的识别率和判断率。
针对“以数字化方式触达消费者”这个目标，星巴克先后试水了与阿里巴巴、腾讯及顺丰的合作，相当于为不同的解决方案都付过费。因此，顺丰需要在短时间内证明它能做到的事比互联网公司更多，才能有机会拿下更多愿意尝鲜的大客户。
可以预计的是，顺丰这一神秘的供应链业务，如果与物流服务的销售加强绑定，未来几年内将会有更快的收入增长，同时给出数个领先于行业水平的客户案例。但和任何销售企业服务的初创公司一样，顺丰从此也要自己去拓展、维护客户，按需开发产品，并小心设计定价策略，这都是所谓“难而正确”的事。
开启更活跃的融资模式
不管是为电商件做大规模、为即将建成的鄂州机场做准备，还是提升新兴的供应链业务能力，甚至是在市场上寻找更多收购标的，未来几年的顺丰都需要比往年更多的流动资金。
伴随2020年年初收购嘉里物流51.8%股权的大交易，顺丰宣布了一笔220亿元的非公开募资计划，以及200亿元的海外债务融资产品。此前，顺丰的最大一笔财务融资是2017年借壳上市前，为引入国资股东所做的定向增发，彼时的融资规模据称为90亿元左右。
上市为顺丰带来的，除了市值增长的机会，就是可以充分利用各类金融工具，来实现低成本融资，或是资产再融资。一个典型案例，是2021年2月顺丰利用房地产信托基金（REITs）模式，将其物流产业园项目资产在港交所上市的过程。
在这个简称为“顺丰房托”的基金内，底层资产包括顺丰位于香港的亚洲物流中心“顺丰大厦”，以及位于佛山、芜湖的两个物流产业园。招股书中披露的信息显示，这几处项目的整体租用率很高，且大多由顺丰关联租户贡献。
REITs模式的核心，是将不动产与管理收益拆分。一方面，这种做法可以充分利用金融杠杆，通过管理收益分成的方式吸引外部投资者；另一方面，物业持有者可以缩短投资周期，并保证资产处置的灵活性。
此前，顺丰还曾将位于无锡、嘉兴、宁波、盐城、泉州、上海青浦等地的多个产业园项目，包装成类REITs产品在国内销售，累计发行规模超过50亿元。
直接的融资和间接的资产流转，能够帮助顺丰夯实领先优势，让中国的物流服务展现出高效、智慧和顶级服务水平的一面，笃信长期主义的投资者，有可能会为王卫的这些野心买单。
但目前的情况是，顺丰所代表的，只是中国快递市场中最光鲜亮丽的那一小部分，与之并存的，仍是价格战的泥沼、基层用工的困难和低效劳动造成的价值损耗。如果不能有效解决市场中大多数竞争者所面临的问题，中国的物流市场就始终难以被认知为一个好生意。